瀘州納溪云溪水務企業信用資產轉讓項目(四川瀘州納溪云溪2021債權轉讓)

摘要： 本文章為WEFore原創。一、政策匯總 自2010年以來瀘州納溪云溪水務企業信用資產轉讓項目，中央政府不斷加強對地方政府融資平臺公司瀘州納溪云溪水務企業信用資產轉讓項目的監管，一系...

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本文章為WEFore原創。

一、政策匯總

自2010年以來瀘州納溪云溪水務企業信用資產轉讓項目，中央政府不斷加強對地方政府融資平臺公司瀘州納溪云溪水務企業信用資產轉讓項目的監管，一系列強監管措施相繼出臺，其中2014年出臺的《預算法》修正案和國發43號文是針對地方政府舉債融資及城投監管的綱領性文件，是對監管方向和原則的確定：不發生區域性和系統性風險是底線，融資平臺不得新增政府債務，地方政府對其舉借的債務負有償還責任，中央政府實行不救助原則，督促指導地方穩妥化解存量隱性債務，加快地方政府融資平臺公司轉型等。此后陸續出臺的財政部87號文、銀保監15號文等政策內容多基于上述兩文。

2022年以來，受到國內疫情多點反復沖擊，海外地緣政治沖突以及主要大國緊縮政策影響，國內經濟運行面臨挑戰，在此背景下，以基建投資為主要抓手的“穩增長”措施被放到更加重要地位，作為基建投資主要承接對象的城投公司因此獲益。但與此同時，年內城投債凈融資規模大幅減少，批文獲取能力下行，表明城投債務管控措施并未有所放松。

因此，我國地方政府融資平臺政策一方面支持保障合理融資，加大有效投資金融支持；另一方面堅持防范系統性風險是底線，嚴控隱債新增是紅線，妥善化解存量債務；同時推進城投平臺市場化轉型，逐步剝離政府融資職能，打破政府兜底幻想。

二、監管發展回顧

2008年以來，城投融資政策帶有明顯的周期性，穩增長訴求強烈時，往往政策環境寬松，而在逆周期政策見效后，出于控制債務增速的考慮，往往又會進行邊際收緊。

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最近一輪周期始于2018年7月，先是國常會提出“要有效保障在建項目資金需求；督促地方盤活財政存量資金，引導金融機構按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾”，后是中央政治局會議針對經濟形勢和工作首次提出瀘州納溪云溪水務企業信用資產轉讓項目了“穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期”的“六個穩”方針，穩增長訴求明確。隨后2018年10月《國務院辦公廳關于保持基礎設施領域補短板力度的指導意見》（國辦發〔2018〕101號）提出“合理保障融資平臺公司正常融資需求”，持續釋放暖意。

新冠疫情使得寬松窗口期被動拉長，2020年4月中央政治局會議在“六穩”基礎上提出瀘州納溪云溪水務企業信用資產轉讓項目了“六?！?，穩增長訴求依然明確，但隨著2020年下半年我國疫情防控的優勢開始顯現，穩增長壓力開始減弱，長達2年的寬松政策迎來退出時機，2020年下半年財政部對地方政府債務進行了分檔管控，2020年底的中央經濟工作會議也提出“抓實化解地方政府隱性債務風險工作”，城投政策進入新一輪嚴監管周期。

2021年以來，政府對于隱性債務延續了此前的嚴格監管措施，并在此基礎上，對城投傳統三大融資渠道——貸款、債券與非標均采取監管措施，進一步遏止新增隱性債務。城投監管政策存在兩個特點，一是分類監管，債務風險等級、隱債化解進度等都會對實際面臨的監管強度造成影響。二是有保有壓，壓的一面在于隱債“控增量，化存量”的監管底線不會動搖，保的一面在于監管多次強調防范“處置風險的風險”。

2022年，我國經濟仍面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力，貨幣政策效果受私人部門信貸需求不足而削弱，財政政策尤其是基建投資仍然是穩增長的重要抓手。我國一方面發布相關政策支持城投公司大力發展基礎設施建設，另一方面也要求堅決遏制地方政府隱性債務增量、妥善化解存量、防范化解金融風險。

（一）支持保障合理融資：外匯局23條、縣城城鎮化政策

2022年初，受疫情和國內外因素疊加影響，我國經濟發展面臨的需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力加大。為促進經濟運行回歸合理區間，拉動供需兩端恢復，作為穩增長的重要抓手，我國超前開展基礎設施建設，并輔以相關配套政策，作為基建投資主要承載與實施主體的城投平臺因此而獲益。

具體來看，2022年4月18日，中國人民銀行與國家外匯管理局聯合下達《關于做好疫情防控和經濟社會發展金融服務的通知》，對進一步做好金融支持疫情防控和經濟社會發展工作提出要求，具體包括以下四個方面：1）要發揮貨幣政策總量和結構雙重功能，加大對受疫情影響行業、企業、人群等金融支持；2）發揮金融暢通國民經濟循環作用，抓好金融支持實體經濟政策落地；3）優化外匯和跨境人民幣業務辦理，促進外貿出口平穩發展；4）加強黨的領導，提升政策長期可持續性和政策宣傳落地效果。

在地方政府投融資方面，通知明確提出，要加大有效投資金融支持，其中開發性、政策性銀行要結合自身業務范圍，加大對重點投資項目的資金支持力度，合理購買地方政府債券，支持地方政府適度超前開展基礎設施投資，并在風險可控、依法合規的前提下，按市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，不得盲目抽貸、壓貸或停貸，保障在建項目順利實施。

除外匯局二十三條外，縣城城鎮化政策是年內對城投而言的又一利好政策。2022年5月6日，中共中央辦公廳國務院辦公廳印發《關于推進以縣城為重要載體的城鎮化建設的意見》，對推進縣城城鎮化建設提出工作要求，分類引導縣城發展方向，并提出建立多元可持續的投融資機制。具體而言，對準公益性項目和經營性項目，提升縣域綜合金融服務水平，鼓勵銀行業金融機構特別是開發性政策性金融機構增加中長期貸款投放，支持符合條件的企業發行縣城新型城鎮化建設專項企業債券，同時有效防范化解地方政府債務風險，促進縣區財政平穩運行。

（二）防范化解債務風險：貴州2號文、財政部新增隱債通報

2022年1月，國務院下達國發2號文，支持貴州防范化解債務風險，拉開本年度化債大幕。具體來看，2022年1月18日，國務院下達《關于支持貴州在新時代西部大開發上闖新路的意見》（國發〔2022〕2號），在肯定貴州經濟發展成果，給予其更大政策支持力度的同時，在防范化解債務風險方面也作出明確指示。具體而言，根據國發2號文要求，要按照市場化、法治化原則，在落實地方政府化債責任和不新增地方政府隱性債務的前提下，允許貴州省融資平臺公司對符合條件的存量隱性債務，與金融機構協商采取適當的展期、債務重組等方式維持資金周轉。

2022年8月，財政部印發《支持貴州加快提升財政治理能力奮力闖出高質量發展新路的實施方案》，進一步落實國發2號文要求。具體來看，與2號文相比，114號文在城投債務化解相關表述方面存在一定差異，取消“符合條件的存量隱性債務”表述，且新增“降低債務利息成本”表述，本質上是化債范圍與化債方式的雙重拓展。

盡管政府對于債務負擔較重的貴州省提出化債支持政策，但這并非意味著化債政策的重心出現偏移，年內財政部兩次通報新增隱債問責，彰顯化債決心。具體來看，2022年5月18日，財政部發布公報，通報8起地方政府新增隱性債務問責典型案例；8月1日再度發布公告，再度通報8起融資平臺新增隱性債務問責典型案例，同時明確要持續加強融資平臺公司管理，嚴禁與地方政府信用掛鉤，嚴禁新設立融資平臺公司，持續清理“空殼類”融資平臺公司，加快剝離融資平臺公司政府融資職能。

在城投城市建設與土地開發業務方面，年內銀保監會與財政部先后出臺政策，對可能新增地方政府隱性債務的行為提高監管。具體來看，2022年5月13日，中國銀保監會下達《關于銀行業保險業支持城市建設和治理的指導意見》，提出要強化協同合作，有效推動工作開展，嚴守風險底線，同時明確指出，要堅決遏制新增地方政府隱性債務，嚴禁銀行保險機構配合地方政府通過新增隱性債務上新項目、鋪新攤子。另一方面，2022年10月8日，財政部下發《關于加強“三公”經費管理嚴控一般性支出的通知》，通知明確要嚴禁通過舉債儲備土地，不得通過國企購地等方式虛增土地出讓收入，不得巧立名目虛增財政收入，彌補財政收入缺口。進一步規范地方事業單位債務管控，建立嚴格的舉債審批制度，禁止新增各類隱性債務，切實防范事業單位債務風險。

除此以外，在財政體制改革方面，國務院辦公廳于6月下達《關于進一步推進省以下財政體制改革工作的指導意見》，要求規范省以下財政管理，加強地方政府債務管理，提出要落實省級政府責任，按屬地原則和管理權限壓實市縣主體責任，通過增收節支、變現資產等方式化解債務風險，切實降低市縣償債負擔，堅決查處違法違規舉債行為。

（三）二十大后：紅線未變，提出防范地方政府專項債兌付風險

二十大后涉及債務、城投平臺相關政策、表態等共4條，均涉及債務風險管控，其中兩條涉及城投監管。債務監管方面主要包含三個內容：一是防范系統性風險仍是底線，堅決遏制隱性債務增量，妥善化解存量；二是深圳作為政府償債備付金制度建立試點區域，防范地方政府專項債兌付風險；三是財政部提出要指導山東逐步降低高風險地區債務風險水平。城投監管方面，主要是提出加大財政對城市更新項目支持力度，同時要求加強城投平臺治理，打破政府兜底預期。

對比來看，二十大后債務及城投監管方面政策主要呈現以下三個特點：

一是二十大前已有的監管內容仍將延續。具體看，二十大報告中再次強調“守住不發生系統性風險底線”；全國人大常委會及財政部部長均強調“堅決遏制隱性債務增量，妥善化解存量”；城投監管層面，財政部要求加強地方政府融資平臺公司治理，強調打破政府兜底預期。

二是中央對地方債務風險的重視程度有所加大。財政部139號文將深圳作為試點，探索建立政府償債備付金制度，防范地方政府專項債券兌付風險，這是政策方面首次提及要防范專項債券兌付風險。此外，全國人大常委匯總編制的《對今年以來預算執行情況報告的意見和建議》中也建議有關部門就地方政府債務的償還壓力問題，提早謀劃，形成預案。

三是財政部首次提出“合并監管”的概念，更加強調債務監管的規范性和統一性。地方政府的債務包括法定債務和隱性債務，過去都是分類監管，未來合并監管機制的確定，將有助于更好的做好防范化解地方政府債務風險工作，并對地方政府債務的借、用、管、還進行更為規范的管理。

總體看，二十大后對于債務及城投的監管政策依然以維穩為主，化存量控新增方向不變，對于債務風險的防范和監管方面的態度更為明確。堅持系統性風險是底線，嚴控隱債新增是紅線，堅決遏制隱性債務增量，妥善化解存量債務，同時，二十大后提出逐步推進債務管控機制及措施的完善；城投監管政策上，二十大前后均要求加強地方政府融資平臺公司治理，打破政府兜底預期。

三、監管政策對行業的影響

從2022年城投監管及隱性債務管控政策表述情況來看，盡管在短期內，城投作為基建投資的主要承載主體，受益于“穩增長”相關政策而在融資端存在邊際放松的可能，但就長期而言，無論是從各部門表態還是各項政策的出臺來看，隱債“控增量，化存量”的監管底線不會動搖。隱性債務嚴監管下，違規舉債及化債問責將持續開展，高風險地區化債力度或進一步加強，清理高成本債務、降低債務風險等級試點等工作有望逐步落實，將繼續支撐城投債作為優質信用債品種的稀缺性。

從區域挖掘上看，建議圍繞二十大報告及我國區域重大戰略進行布局，重點關注較快較好推進主體功能區建設、新型城鎮化建設、城鄉融合發展等的區域，以及政策性金融工具擴容、專項債留存限額增發背景下參與重點項目建設、助力實體經濟發展的城投企業；但不建議過度下沉資質，2022年上半年除內蒙古、山西、陜西、新疆、江西5省外，其余26省一般公共預算收入同比均下滑，且從近期財政126號文可看出部分地區存在虛增土地出讓收入及財政收入的現象，地方政府實際面臨的財政壓力或更大，在當前土地出讓市場低迷、地方財力普遍走弱的背景下，地方政府對城投企業支持或將更為受限，需對土地財政依賴度較高區域的弱資質城投企業保持慎重。此外，2022年以來城投市場負面輿情時有發生，四季度信用風險外溢的可能性較大，需警惕債務負擔較重、非標融資占比較高的主體。

但是，公司應當繼續關注增量政策的出臺，在基于剛兌壓力、融資成本以及預期發酵窗口三重考慮因素下，可以適當參與弱資質主體債務風險的反轉博弈。從目前各地方政府的政策來看，建議積極挖掘甘肅省、天津市的介入機遇。

四、監管案例分析

（一）蘭州市城市發展投資有限公司案例——“19蘭州城投PPN008”技術性政信 事件

1、城投政信 事件回顧

蘭州市城市發展投資有限公司（以下簡稱“蘭州城投”）成立于2000年9月，是隸屬于蘭州市人民政府的國有獨資企業，注冊資本為22億元，主要負責城市土地儲備、資產經營、項目建設和融資開發等工作。蘭州城投是蘭州市城市基礎設施建設的主要投建主體，在蘭州市城市基礎設施建設中地位突出。從股權結構看，蘭州建投和國開發展基金有限公司分別持有蘭州城投97.1%和2.9%股權，蘭州市國資委為公司實際控制人。

2022年8月29日晚，銀行間市場清算所公告稱，未能足額收到蘭州城投應支付“19蘭州城投PPN008”的兌付資金，無法完成債券付息兌付。當日晚間20：30大額付款通道開通后，蘭州城投及時將利息付款至PPN專戶，實現平穩落地。

在此次城投債“19蘭州城投PPN008”“技術性政信 ”之前，蘭州城投及其母公司蘭州建投已經受到債券市場的廣泛關注和擔憂。2021年以來，蘭州城投和蘭州建投由于自身債務負擔過重、融資進展滯緩等原因屢屢出現負面事件，公司評級展望轉負面并且存在擔保代償風險以及債券政信 風險，具體情況按照時間線梳理如下：

蘭州城投擔保代償：2021年，蘭州城投為蘭州科天投資控股股份有限公司（以下簡稱“科天公司”）提供2.63億元的大額擔保，因科天公司經營出現困難，蘭州城投的部分擔保資金已經逾期，公司或存在代償風險。

評級負面調整：2021年12月29日，上海新世紀評級發布公告決定維持蘭州城投和蘭州建投的主體信用等級AA+，但將評級展望調整為負面，主要基于蘭州城投和蘭州建投的債務規模維持高位、債務負擔沉重、到期債務償付壓力較大、貨幣資金對短期債務的覆蓋程度不足以及外部融資渠道受阻等原因。

蘭州城投擔保非標政信 ：2022年3月，蘭州城投擔保的“生命資產-蘭州高原夏菜采購中心債權投資計劃”利息兌付出現逾期，該計劃是一項本金為6.5億元的非標融資，3月21日到期利息1493.25萬元，公司負責人表示會積極協調資金，包括企業自有資金、處置收入、財政資金以及爭取再融資，資金籌措到位后立即進行歸還。隨后，蘭州城投與相關投資人達成協議，該逾期利息將展期至2022年底兌付。

蘭州建投利息逾期：2022年7月，蘭州建投出現利息逾期，信托機構按照合同已經宣布1.6億的本金提前到期，并對蘭州建投旗下財產向法院申請訴前財產保全。

2、公司業務情況及風險處置對策

公司主營燃氣、公交等城市收費類業務，基礎設施代建未形成主營收入。公司為蘭州市市政基礎設施的主要投建主體，承擔了蘭州市大量的基礎設施建設任務，同時負責運營燃氣、公交、供水和供熱等公用事業，并開發保障性住房、商品房及商業物業。但基礎設施建設并未形成主營收入，這部分投入由政府撥款、財政補貼、地方政府債券置換及配套部分自營項目等方式平衡。從主營業務收入來看，公司主要收入來源于燃氣、公交、供水和供熱這些城市收費類業務，占比超過90%，其中燃氣為最主要營業收入，占比約為50%。公交業務盈利能力很差，2021年公司毛利率為-7.8%。

主營業務的回款情況尚好，但代建業務極度依賴外部融資，加之近兩年地方財政收緊，加劇公司流動性緊張，進而引發技術性政信 。由于主營業務主要來自于城市收費性業務，因而主營業務的回款其實尚且良好。但由于公司承接了大量的基礎設施代建業務，前期需要墊付大量資金，而近兩年地方財政吃緊，公司收到的財政補貼等資金撥付較少，公司現金流極度依賴外部融資，主要通過金融機構借款、融資租賃、發行債券等方式彌補資金缺口?？梢?，此次技術性政信 的背后本質還是流動性緊張，而這種流動性緊張是由地方財政收緊帶來的連鎖反應。

為確保債券兌付，在債券到期前夕公司轉讓了重要資產。在債券到期前夕，公司將重要子公司甘肅中石油昆侖燃氣有限公司50%的股權轉讓給蘭州金融控股有限公司和蘭州生態創新城發展集團有限公司。根據2022年8月18日公司公告，此次轉讓資產的目的是“為確保公司到期債務足額按時兌付”，可見公司主觀上還是在努力推進債券的兌付。但對公司信用基本面影響較大，轉讓后，公司營業收入將減少一半。

3、案例解讀與分析

（1）債券兌付前夕的資產轉讓不僅是償債措施，更是蘭州市國企改革和國有資產重組中的一環，不排除未來蘭州城投或將進行市場化轉型的可能。

首先，公司公告中提到，此次轉讓資產的背景為：“開展戰略性重組，改善公益性項目市場化盈利狀況，堅定不移推動公司市場化運營”。

其次，2021年7月21日蘭州市國資委發布了《蘭州市國企改革重點任務落實情況、面臨困難和具體措施》，文中提及蘭州市政府對國企改革三年行動做出了安排部署，需加大重組整合力度。按照“產業相近、行業相關、主業相同、資產同質、經營同類、優勢互補”原則，將原42戶市屬國有企業重組整合為21戶。并且在“存在問題和具體措施”的部分特別提到了蘭州城投的困難：“企業資產負債率較高，債務風險較大。特別是蘭投、建投、軌道公司、農發公司等企業自身經營性項目少且處于建設期或運營初期，運營成本高，短期內效益難以顯現，還本付息壓力較大?！痹趹獙Υ胧┲刑岢觯骸巴貙拑攤Y金來源。一是加大力度盤活各類資金資產，多渠道化解債務風險。妥善處置存量資產，通過合理出讓部分國有股權以及不直接關系國計民生的經營性國有資產權益等方式籌措資金，用于償還部分債務，化解到期債務風險。二是鼓勵和推動市屬國有企業積極探索市場化轉型發展路子，同時以市場化方式參與政府投資項目建設。要求各企業承接項目時，必須制定和落實項目資金平衡方案，形成立項決策規范和“借、用、管、還”相統一的投融資閉環體系，投資項目獨立核算，自負盈虧?！?/p>

再者，此次資產轉讓的兩家受讓方分別為蘭州市財政局和蘭州市國資委全資持股公司，均為近年新成立的公司，并正在陸續往這兩家公司裝入國有資產。目前這兩家公司均未發債，后續通過不斷資產重組后，或成為某個領域內的控股公司，并成為蘭州市新的融資平臺。

結合以上三點，我們合理推測，公司此次資產轉讓是蘭州市國企改革中的一環，首先通過資產轉讓、籌措資金，化解債務風險，其次將其公益性業務進行剝離重組，將經營性業務進行市場化轉型，直至最后完全剝離其城投屬性。這些都是可能的路徑，有待進一步觀察。只是這個過程可能是曲折的，如果彼時尚有債券存續的話，需密切關注對存續債券償付能力的影響。

（2）蘭州地區的風險早已顯露，此次技術性政信 事件未增加地區風險敞口，反而在某種程度上加深了蘭州地區的“城投信仰”。此次技術性政信 是企業和地區風險演繹進程的一部分，它不是蘭州城投的第一次風險事件，更不是蘭州地區城投平臺第一次風險事件，總體上并未擴大對企業和地區的風險敞口，甚至由于企業最后兌付上了本息，向市場展示了地方政府和相關金融部門不發生地區債務風險的決心和實際行動，反而或在一定程度上加深了蘭州地區的“城投信仰”。當然，蘭州地區的債務風險敞口尚在，相關方仍需持續關注地區債務風險化解的措施和進展，對債務的償付能力仍需持謹慎態度。

（3）蘭州城投并非第一家技術性政信 的城投企業，也不會是最后一家。此前已有六師國資（2018年）、呼和經開（2019年）、吉林鐵投（2020年）發生過技術政信 ，但基本均在3個工作日內完成兌付。此外，還有盛京能源（2020年）破產重整，存量債券提前到期，由擔保方代償。

（4）技術性政信 的背后本質還是信用出現瑕疵。技術性政信 的城投企業，盡管基本在3個工作日內完成兌付，但本質還是信用面存在瑕疵、資金面緊張所致。據統計，截至2022年上半年，我國發生技術性政信 的主體有16家，涉及19期債券，除去3家主體在債券到期后退出資本市場不再發債而未能持續跟蹤其信用狀況以外，剩余13家主體中有9家已發生實質性政信 ，比例達69%，剩余4家均發生不同程度的信用質量下降，市場也普遍調低對其信用預期?？梢娂夹g性政信 背后本質還是信用質量大幅下降、信用風險凸顯。本次蘭州城投也是因為地方政府財政的趨緊、導致公司流動性緊張、最終引發資金歸集出現問題。

（5）城投技術性政信 是否在不斷強化“城投信仰”？技術性政信 城投企業的兌付背后，大多能看到政府積極協調資源確保兌付的身影。一方面，城投本身信用基本面偏弱，盈利能力差，近兩年在地方財政收緊的情況下，加劇資金緊張程度，僅靠外部融資滾動接續的模式也難以維繼，非標政信 事件頻發，“城投信仰”在逐漸走弱；但另一方面，市場普遍將城投信用和地方政府信用綁定在一起，在發生信用風險事件后政府又在積極協調資源，力保城投企業在標準債券市場上不政信 ，以維護地方融資環境和金融秩序的良好，誰也不想被打上“城投政信 第一人”的標簽，其本質來說是政信 的隱性成本遠高于政信 債務本身，從而形成“城投信仰”的不斷強化。此外，近年隨著產業企業定融產品 而形成的資產荒，一定程度上也加固了“城投信仰”。這兩種邏輯在不斷博弈，未來將會如何演繹尚有待觀察。

4、公司經營發展建議

建議公司積極關注政府支持有限下尾部城投風險釋放及其對區域融資環境的沖擊。蘭州城投此次債券“技術性政信 ”作為全國弱區域城投所面臨困境的一個縮影和典型案例，反映了在經濟下行、政府嚴控債務增速以及融資環境趨緊背景下，弱區域債務化解面臨較大壓力，且省會城市城投出現政信 對區域融資環境影響較大，二級市場動蕩進一步加劇一級發行難度。

在疫情反復拖累經濟修復、土地出讓市場低迷背景下，地方財政持續承壓，且從10月8日財政部發布的126號文可以看出，地方政府實際面臨的財政壓力可能更大，后續需持續關注不同區域經濟財政實力、可協調資源、債務壓力等差異對城投支持能力的分化，特別是中西部弱區域政府支持能力有限下尾部城投的風險釋放。同時考慮到四季度城投債到期及回售規?；蚪咏?萬億元，較高的還本付息壓力疊加融資環境仍未明顯改善，尾部城投風險暴露幾率有所增加，需警惕風險事件對區域融資環境的沖擊，以及風險蔓延引發一二級市場共振。

（二）貴州鐘山開發投資有限責任公司案例——無法按期償還租金

1、城投政信 情況

貴州鐘山開發投資有限責任公司（以下簡稱“鐘山開投”）成立于2012年11月，注冊資本25億元，其股東為六盤水市鐘山區工業和信息化局（以下簡稱：“鐘山區工信局”）及中國農發重點建設基金有限公司（以下簡稱：“農發基金”），其中，鐘山區工信局持股98.63%，為其控股股東。公司致力于保障性住房開發建設和經營管理，土地一級開發，酒店投資開發，商業貿易，民生事業項目開發建設，水利基礎設施配套項目，旅游項目投資及管理服務，畜牧業產品深加工，林業產業發展等多個領域。

2022年3月28日，鐘山開投發布公告稱，因無法按期償還租金，華融金融租賃股份有限公司起訴貴州鐘山開發投資有限責任公司，要求其償還租金、名義貨架、政信 金。訴訟的基本情況如下：

2016年10月25日，華融金融租賃股份有限公司（以下簡稱或“華融租賃”）與貴州鐘山開發投資有限責任公司（以下簡稱“鐘山開投”）簽訂了一份編號為華融租賃（16）轉字第1602843100號《回租物品轉讓協議》，協議約定，由鐘山開投將已購進原價為128,372,300元的大河工業園區1號路雨污水管網等物品（以下簡“回租物品”)以1億元的價款轉讓給華融租賃；華融租賃首次支付回租物品價款之時，回租物品所有權轉讓至華融租賃，華融租賃再以原物出租給鐘山開投使用。

在合同履行過程中華融租賃依約支付了租賃物購買款，依法依約取得了租賃物所有權。而鐘山開投無法按期償還租金，三方于2020年6月29日簽訂了《補充協議》，于2020年12月31日簽訂了《補充協議（二）》，對《租賃合同》剩余租金支付的時間和金額進行了調整。截至起訴日，鐘山開投尚欠華融租賃租金38068632.75元，扣除風險金后，鐘山開投應支付華融租賃租金33068632.75元、名義貨價1000000元，政信 金1992156.40元，（政信 金暫計算至2021年7月26日，2021年7月27日起至實際清償日止的政信 金以欠付租金金額為基數，按日萬分之五另行計算）。

值得注意的是，2021年7月，中證鵬元資信評估股份有限公司將貴州鐘山開發投資有限責任公司的評級展望調整為負面。

2、政信 原因分析

鐘山開投總債務規模較大，償債壓力很大。截至2021年末，其總負債為138.28億元，資產負債率為51.98%。其中，流動負債合計76.22億元。而其2021年末貨幣資金僅為4.24億元，其中，使用受限規模為4.00億元，均為質押存單，用于借款質押。隨著項目建設投入和償付債務，鐘山開投現金保有量下降，公司可動用貨幣資金規模較為有限。由于存在債務逾期，疊加公司再融資能力受限，鐘山開投面臨很大的償債壓力。

鐘山開投還存在很大的或有負債風險。截至2021年末，其對外擔保余額合計49.32億元，占期末凈資產的比重為38.61%，因部分被擔保人未能履行還款義務，鐘山開投因連帶責任多次被列為被執行人。

收入主要依靠政府補助，營收不斷下降，且面臨較大的資本支出壓力。由于鐘山開投開發建設項目經營周期長，作為鐘山區重要的基礎設施建設主體，其主要收入來源靠當地政府補助。2020-2021年，鐘山開投分別獲得政府補助3.90億元及0.79億元，占同期利潤總額的比重分別為149.13%及51.80%。自2019-2021年，鐘山開投營收水平不斷下滑。2021年，其實現營業總收入8.76億元，同比下滑20.18%，實現凈利潤1.21億元，同比下滑35.76%。此外，截至2021年末，其主要在建項目至少尚需投資122.57億元，鐘山開投面臨較大的資本支出壓力。

區域信用環境惡化，融資產生較大影響。2019年以來，鐘山區內多家國有企業出現資管計劃、信托計劃等非標產品融資標債 還款事件，區域信用環境明顯惡化，對鐘山開投后續融資產生較大影響。

3、后續追償結果

貴州鐘山開發投資有限責任公司于判決生效之日起十日內支付華融金融租賃股份有限公司租金29468632.75元，名義貨價1000000元，政信 金2996213.07元（政信 金暫算至2021年12月31日，2022年1月1日起至實際清償日止的政信 金以未付租金金額為基數按年利率12%另行計付）；華融租賃（16）回字第1602843100號《融資租賃合同》項下所有債務得到清償前，該合同項下租賃物的所有權屬于華融金融租賃股份有限公司；六盤水市鐘山區城市建設投資有限公司對貴州鐘山開發投資有限責任公司上述債務承擔連帶清償責任。

4、案例解讀與分析

該案例警示租賃公司在開展實際業務時，應該重點監控城投公司流動性、收入情況以及負債結構，留意公司近期外部評級機構公告。謹慎介入流動性偏緊、資產負債率偏高的地方融資平臺，特別是評級機構予以降級或者負面展望的公司。

五、監管政策發展趨勢

2022 年以來，城投債發行審核政策并沒有因為促基建而放寬，城投債依舊延續嚴監管態勢，嚴格控制增量的同時逐步化解存量，導致城投發行和凈融資表現低迷。穩增長下基建發力并未帶來城投融資政策的放松，一方面是今年基建投資提速對城投的依賴度有所下降，更多依靠地方政府專項債、政策性開發性金融工具等協同發力；另一方面是禁止新增隱債的紅線沒有變化，且財政體系與銀保監體系對從嚴約束融資平臺的態度較為堅決，后續城投平臺的融資仍將實質性受到5號文和15號文的約束。

2022年12月6日中央政治局會議精神強調財政政策將是2023年支持經濟修復核心手段之一。財政政策實施往往賦予城投更多職能發揮空間，積極財政政策會凸顯城投重要性，引導其信用利差趨于壓縮。另一方面，受地方政府債務率限制，2023年專項債大幅擴張可能性較小，故撬動市場資金參與項目的需求將進一步增強，因此，城投在地方建設工作中或將承擔更加重要職能定位。預計2023年城投監管政策將延續“穩存量、控增量”總基調，在不發生系統性債務風險前提下維持城投相對寬松穩定的融資環境，城投標債政信 風險總體可控。

六、政策對行業的影響

一方面，促基建政策相繼落地，關注政策邊際利好下城投再融資分化或加劇。2022年下半年以來，新調增的8000億政策性銀行新增信貸、3000億專項金融債、超5000多億元結存專項債限額等相繼落實，助力基建政策效果顯現，城投整體融資環境略有改善。二十大報告提出，“加快構建以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局，增強國內大循環內生動力和可靠性，提升國際循環質量和水平”，基建作為當前促進國內循壞的有力抓手，預計后續將持續發力。在這一過程中，城投作為基建主力，或迎來更多政策支持，政策的邊際調整也將利好部分城投，但并不意味城投監管環境的放松。在隱性債務嚴監管不改下，后續需重點關注城投是否參與重點項目建設以及承擔區域重要職能對城投再融資能力的影響，參與重點項目建設如“兩新一重”領域、鄉村振興領域、新型城鎮化等的城投企業或在政策利好下獲得更多融資支持、更優質的經營資產，有利于自身信用實力提升，而未承擔重要職能的城投企業安全邊際或有所下滑，再融資或進一步受限。

隱債問責不斷加碼，關注化債受阻、化債不實等問題可能引發的區域城投估值變化。在上半年加大對隱債化解違法違規行為的問責與處理的基礎上，三季度財政部再度通報8起違規新增隱債的典型案例，涉及陜西、黑龍江、貴州、江蘇、安徽、山東、江西、重慶八地；銀保監會發文支持開展政信 新增、違規壞額隱債專項核查等；湖南、寧夏等多地監管局通報區域內城投化債不實案例等。隱性債務嚴監管態勢下，需持續關注因化債受阻、化債不實、新增隱債等問題被通報問責的地區城投債發行及凈融資情況，警惕違規風險蔓延，由此引發市場對于該區域內城投債的擔憂情緒和消極心態，導致區域融資環境惡化，引發城投估值受挫、發行受阻、融資成本進一步抬高等一二級市場擾動，造成負面循環。

對于銀行而言，建議積極關注財政收入排名上游、負債率較低的區域城投公司以及參與重點項目建設、助力實體經濟發展的城投企業，警惕債務負擔較重、非標融資占比較高的主體。